元大期货4月11日讯—— 考虑到政策制定者一次又一次低估了通胀的持续性，今年不降息以及可能对市场产生重大影响的风险不能被忽视。

在持续通胀的背景下，美联储今夏的降息计划悬而未决。降息押注已从逾6次缩减至约2次。

（近年来美国通胀水平走势）

自美联储去年11月发出暂停加息信号以来，市场焦点迅速转向降息，降息的时机和力度吸引了投资者的注意。随后市场一直都在讨论降息，这一主题似乎将在一段时间内占据主导地位，但降息时机不断推迟。

将通货膨胀率降至美联储2%目标的进程受阻，可能很快就会从一个小挫折变成一个令美联储成员头疼的主要政策问题。美联储仍未从2021年的政策错误中恢复过来，当时它错误地认为通胀飙升是暂时的。

弹性经济让美联储保持警惕

为了避免犯同样的错误，美联储主席杰罗姆?鲍威尔(Jerome Powell)一直小心翼翼，在通胀接近目标之前，没有预先承诺降息。在通胀达到目标之前，美联储往往会把脚从刹车上移开，但通常情况下，到那时经济增长已经大幅放缓。

目前的美国经济肯定不是这种情况，它继续让人们对经济放缓的预期感到困惑。尽管借款成本达到了20年来的最高水平，但2023年全年GDP增速仍加速至2.5%，2024年第一季度的经济增速可能与此类似。

经济没有减速

经济过度强劲的“问题”的核心是劳动力市场吃紧。近几个月来，就业增长加快，自去年12月以来，非农就业人数增长超过25万人，失业率保持在4.0%以下的近十年低点。对政策制定者来说幸运的是，过去两年工资增长一直在稳步放缓，这表明对工人的强劲需求正与劳动力供应的增加相匹配。

移民的涌入，以及以前不从事经济活动的工人被较高的工资吸引到劳动力市场，可能是劳动力规模扩大的原因。现在的问题是这种趋势能否持续。即使美国经济能够在不增加工资压力的情况下保持充分就业，只要就业市场保持如此良好的状态，消费者支出就不太可能减弱，而这将使通胀风险倾向于上行。

通胀景变得混乱

（美国服务业通胀走势）

所有这些都导致一些分析师质疑美联储是否已经收紧政策，以防止通胀抬头，更不用说将通胀率降至2%。美国经济的各种价格指标表明通货膨胀已经开始见底。

自2023年6月以来，以消费者价格指数（CPI）衡量的整体通胀率一直在走高，生产者价格也是如此。此外，衡量服务业的关键指标CPI在3月份跃升至4.8%，远未下降。服务价格压力一直是美联储抗击通胀过程中最棘手、最棘手的问题。

美联储首选的PCE通胀指标取得了更好的进展。至关重要的PCE核心价格指数在2月份降至2.8%，为近三年来的最低水平。

价格压力又开始酝酿了吗？

然而，有很多风险可能会让各国央行一劳永逸地遏制通胀的希望破灭。在全球地缘政治紧张局势加剧的背景下，能源价格再次上涨——今年迄今为止，WTI原油价格上涨了约19%。以色列和哈马斯在中东的冲突有可能将美国和伊朗卷入其中，而乌克兰和俄罗斯之间正在进行的战争没有显示出降级的迹象。

除原油外，铜和可可等其他大宗商品价格也大幅上涨。与此同时，大部分商品价格水平逐渐趋于平稳。

（联邦基金利率走势，随着通胀下降进程缓慢，降息预期降低）

从美联储的角度来看，仍有充分的理由相信未来几个月通胀率将进一步下降，从而使其能够在今年晚些时候开始降息。但在目前的通胀背景下，预计在2024年三次降息看起来越来越过于乐观。

几位美联储官员已经表示，他们预计会出现不到三次降息的情况，一些官员也不确定到6月份通胀是否会降温到足以实施首次降息25个基点的程度。

但令人意外的是，市场预期与近几周的数据和美联储的言论一致。随着6月份宽松预期的消退，以及7月份的举措悬而未决，降息25个基点可能会推迟到9月份。此外，2024年的总降息预期已回落至不到50个基点。

市场准备好不降息了吗?

这表明，在5月和6月的政策会议之前，美联储进一步的鹰派倾向不会给投资者带来太大的冲击。直到最近，股市对这种稳定的重新定价一直泰然处之。随着美国国债收益率不断攀升至年度新高，华尔街股市也屡创新高。

软着陆的说法是经济可以在利率保持高位、通胀下降的情况下保持增长。这种说法一直在支撑风险反弹。即使是陷入困境的欧元区经济也可能通过避免衰退来摆脱这次通胀，中国经济企稳的迹象也提振了投资者的情绪。

然而，如果美联储在未来几周进一步放松货币政策，特别是如果10年期国债收益率继续小幅走高，超过4.50%，推高企业的长期借贷成本，那么市场现在可能开始对美联储更晚、更少降息的前景感到更加紧张。

（30天联邦基金利率期货隐含收益率曲线）

在这个阶段，美国消费者仍在消费，AI狂热推动了所有相关股票的上涨，很难看出股市大幅调整的触发点是什么。从投资者对最近削减降息押注的反应来看，市场可能只能容忍2024年两次降息。然而，如果通胀在未来几个月没有像预期的那样进一步回落，而且只降息一次甚至不降息的可能性成为现实，股市可能会调整。

考虑到通胀自2021年飙升以来一再意外上升，更重要的是，考虑到政策制定者一次又一次低估了通胀的持续性，今年不降息以及可能对市场产生重大影响的风险不能被忽视。